作者：平安证券医药团队
来源：a叶寅a医药行业研究
维生素下游应用以饲料领域为主，猪饲料占比高。维生素主要应用领域有饲料添加剂、医药及化妆品、食品饮料，其中饲料添加剂占比高达48%。除vc、vb12、vb1等品种外，大部分维生素在饲料领域应用超过60%，而在整体饲料消费量中猪饲料占比达42%。2019年2月我国生猪存栏量2.78亿头，同比下降17.0%，环比下降5.4%；能繁母猪存栏量2738万头，同比下降19.8%，环比下降5.0%。能繁母猪决定了未来几个月的生猪存栏量，所以短期内生猪存栏量呈下滑趋势。我国猪肉产能约占全球一半，存栏量影响饲料消费，进而降低维生素需求。
多省市开展化工行业整治，生产标准或显著提升。“3.21”响水特大安全事故发生后，江苏省快速响应，于4月1日发布《江苏省化工行业整治提升方案（征求意见稿）》，明确到2020年底，全省化工生产企业数量减少到2000家。到2022年，全省化工生产企业数量不超过1000家。而目前，江苏全省共有化工企业6000家左右，意味着到2020年底，三分之二的化工企业将被关停。方案还要求对50个化工园区开展全面评价，根据结果压缩到20个左右。随后江西、河南、山东等省市均出台相关整治方案。受此影响，我们认为维生素行业生产标准将得到显著提升，或在一定程度上影响供给。
维生素整体价格走势偏弱，短期供求失衡加剧，价格难有起色。维生素属于高污染行业，环保和安全生产事故常常导致产能的剧烈波动。目前各主要维生素品种均处于供大于求状态，且受猪瘟影响，需求下降，价格承压。在整体偏弱的背景下，建议关注个别品种的价格走势。主要品种中仅泛酸钙、vk3价格呈上涨趋势，目前报价分别在230元/千克和97.5元/千克；ve价格保持平稳，目前报价41元/千克，受能特科技与dsm合作影响，后续有反弹可能；其他品种价格走势偏弱，基本均处在2018年以来的低点。
投资建议
目前维生素整体仍呈现供大于求的状态，且受猪瘟影响，下游需求降低，失衡加剧。虽然近期安全事件频出，行业整顿可能在一定程度上影响供给，但难以根本上逆转供求格局。建议从品种角度出发，关注原材料短缺、企业合作、行业事故等导致短期供求关系发生变化的品种，如泛酸钙、vk3、ve等。建议关注亿帆医药、新和成、浙江医药、广济药业、兄弟科技等。
风险提示
1.安全生产事件：维生素生产过程中涉及多种化工原料，易发生爆炸、污染等生产事故，一旦发生将对企业产生不利影响。
2.猪瘟进一步升级：饲料是抗生素主要应用领域，一旦猪瘟范围和影响进一步扩大，下游需求将进一步萎缩，对量价都有不利影响。
3.新产能投放：目前维生素行业整体供大于求，若有新产能投放，将加剧供求失衡，造成价格下跌。
正文
一、短期维生素供求皆受影响
1.1猪瘟短期影响维生素需求
维生素下游应用以饲料领域为主，猪饲料占比高。根据产业信息网数据，维生素主要应用领域有饲料添加剂、医药及化妆品、食品饮料，其中饲料添加剂占比高达48%。除vc、vb12、vb1等品种外，大部分维生素在饲料领域应用超过60%。而在整体饲料消费量中猪饲料占比最高达42%。
猪瘟短期内影响生猪存栏量，或在一定程度上抑制维生素需求。根据中国政府网数据，2019年2月我国生猪存栏量2.78亿头，同比下降17.0%，环比下降5.4%；能繁母猪存栏量2738万头，同比下降19.8%，环比下降5.0%。能繁母猪决定了未来几个月的生猪存栏量，所以短期内生猪存栏量呈下滑趋势。我国猪肉产能约占全球一半，存栏量影响饲料消费，进而影响维生素需求。
1.2响水爆炸事故掀起行业整治大潮，维生素受生产标准提升影响
多省市开展化工行业整治，生产标准或显著提升。“3.21”响水特大安全事故发生后，江苏省快速响应，于4月1日发布《江苏省化工行业整治提升方案（征求意见稿）》，明确到2020年底，全省化工生产企业数量减少到2000家。到2022年，全省化工生产企业数量不超过1000家。而目前，江苏全省共有化工企业6000家左右，意味着到2020年底，三分之二的化工企业将被关停。方案还要求对50个化工园区开展全面评价，根据结果压缩到20个左右。随后江西、河南、山东等省市均出台相关整治方案。受此影响，我们认为维生素行业生产标准将得到显著提升，或在一定程度上影响供给。
二、近期维生素走势整体平稳，关注个别品种提价
2.1维生素整体走势较弱
维生素属于高污染行业，环保和安全生产事故常常导致产能的剧烈波动。目前各主要维生素品种均处于供大于求状态，且受猪瘟影响，需求下降，价格承压。主要品种中仅泛酸钙、vk3价格呈上涨趋势，目前报价分别在230元/千克和97.5元/千克；ve价格保持平稳，目前报价41元/千克，受能特科技与dsm合作影响，后续有反弹可能；其他品种价格走势偏弱，基本均处在2018年以来的低点。
2.2维生素c供大于求，价格回落至近期低点
维生素c又叫l-抗坏血酸，在氧化还原代谢中起调节作用，缺乏可导致坏血症，主要应用于医药和食品领域，占比约95%。vc生产技术壁垒不高，进入门槛低，是全球产销量最大的维生素品种，2018年全球vc产能约20万吨，需求量约13万吨，严重供大于求。目前vc产能主要集中在国内，石药、鲁维制药、东北制药、华北制药等产能较大。
vc受供求关系影响，价格逐步回落。2016年维生素价格触底，随着全国环保监管趋严，产能收缩，价格开始回升，2017年底达到高点72.5元/千克。后受需求疲软和供求关系影响，价格逐步回落，目前包衣vc和vc粉价格分别为30元/千克和27.5元/千克，为2017年以来的低点。
vc出口量同比下滑，出口均价下降。2019年2月vc出口量9866吨，同比下滑13.01%，出口均价4.81美元/千克，同比下降32.77%，环比下降14.93%，出口价格走势与国内市场报价基本一致。我们认为目前vc价格已接近历史低位，未来或将以稳定为主。
2.3维生素e价格低位徘徊
维生素e又称生育酚，是一种脂溶性维生素，抗氧化作用强。从下游应用来看，动物饲料占比约80%，医药和食品用量较小。饲料级的ve为含量50%的粉，医药级ve为96%以上的油。目前全球ve产能约13.5万吨，年消费量约10万吨。ve生产技术壁垒较高，产能集中，前5家占比85%以上，单一企业产能收缩可能会对价格产生明显影响。
目前ve价格在低位徘徊，或有反弹可能。2017年能特科技2万吨ve产能投产，正式对外销售，进一步增加了行业供给，加上需求疲软，ve价格下降到40元/千克左右。2017年10月受basf德国柠檬醛工厂事故影响，ve价格大幅提升，最高到130元/千克，后随着basf复产价格逐步回落。2018年中以来，ve价格低位徘徊，目前50%国产ve报价为41元/千克。2019年1月能特科技与dsm签署框架协议，约定就维生素e及其中间体业务组件合资公司，未来行业格局有望改善，市场普遍预期ve价格后市表现良好。
ve出口占比近9成，价格保持低位。2018年我国ve出口总量为7.5万吨，占国内产能的约88%。2019年2月ve出口量6095吨，同比下降15.74%，出口均价5.86美元/千克，走势与国内报价基本一致。
2.4维生素a价格大幅下跌
维生素a又称视黄醇或抗干眼病因子，属于脂溶性维生素，是构成视觉细胞中感受弱光的视紫红质的组成成分。从下游应用来看，主要用于饲料（占比82%），其余用于食品医药（18%）。目前全球va产能约3万吨，年消费量2.2万吨。va生产技术壁垒较高，近十多年没有新进入者，核心原料柠檬醛全球目前仅有巴斯夫、可乐丽及新和成能够产业化生产，全球生产商也仅有6家：dsm、巴斯夫、新和成、安迪苏、浙江医药和金达威。
近期va价格出现大幅下跌。2017年10月因巴斯夫德国柠檬醛工厂事故造成停产，dsm瑞士工厂va因技术改进停产，持续推高va价格。此外，2017年6月中国政府采取史上最严格的环保督查，导致供给进一步紧张。2018年初va价格最高飙升至1425元/千克。后随着上述工厂复产，价格迅速回落，2018年10月末降至年内最低的247.50元/千克。近期va价格波动较大，自2018年12月最高位的535元/千克降至295元/千克。
va出口占比超4成，价格保持低位。2018年我国va出口总量4000吨，占国内产能约43.4%。2019年2月va出口量241.56吨，同比下降21.43%，出口均价57.26美元/千克，环比上涨2.18%，走势与国内报价基本一致。我们认为受猪瘟影响，短期内下游需求维持疲软态势，va价格上涨难度大。
2.5维生素d3价格逐步回落
维生素d3又称为胆钙化醇，能提高机体对钙、磷的吸收，使血浆钙和血浆磷的水平达到饱和程度。从下游应用来看，vd370%以上用作饲料添加剂，因此受饲料业和畜牧养殖业的影响较大。目前全球vd3产能约9000吨，年消费量6000吨。vd3主要由国内企业主导，仅花园生物就占据了一半的市场份额，其余为金达威、新和成、浙江医药和台州海盛等，国外主要是dsm，但占比不到10%。
目前vd3价格保持平稳态势。2009年-2010年的价格快速上涨后，有不少新进入者进入vd3领域，其主要产品为饲料级vd3。2011年初至2015q4vd3产品价格整体呈下降趋势。2016年由于环保影响产能受限，vd3价格再次整体上浮。维生素d3主要厂家集中在浙江，有花园生物、新和成、海盛制药等。2017年7月份，受中央环保督查组进入浙江影响，维生素d3厂家停止报价。此前由于环保趋严导致部分小厂关停，市场容量较小，供方协同性强导致国内价格暴涨，但因龙头产量逐步释放，价格逐步回归理性，目前报价为292.50元/千克。2018年我国vd3出口总量3800吨，占国内产能70%以上。
2.6泛酸钙寡头提价或成为常态
泛酸钙具制造抗体功能，在维护头发、皮肤及血液健康方面亦扮演重要角色。目前全球产能2.5万吨，年需求约1.92万吨；国内产能1.9万吨，年需3400吨左右，国内总产量1.6万吨。泛酸钙目前全球仅有亿帆医药、山东新发、山东华辰、巴斯夫、帝斯曼、兄弟科技6家生产商，亿帆医药以33%的产能占比居龙头地位。
目前泛酸钙价格呈现上升趋势。泛酸钙从2015年开始“一路高歌”，直到2017年兄弟科技5000吨新产能投产，价格形势逆转，价格从高点750元/kg跌至60元/kg左右。由于目前泛酸钙行业已形成“亿帆、新发、兄弟”三足鼎立格局，行业定价策略受三大巨头影响较大，2018年泛酸钙价格由低点涨至230元/kg，在不到两个月的时间内涨幅超过300%，这与山东新发和兄弟科技受环保限制致使开工率下滑有关，但最主要的原因在于价格底部时寡头间形成的价格同盟。我们认为，未来泛酸钙行业以亿帆医药为首的三强寡头提价会成为行业常态。
泛酸钙出口占比超9成，价格有回落可能。2018年泛酸钙出口达1.54万吨，占国内产能超9成。泛酸钙价格在2017年10月达到750元/千克最高价位后一路下滑，2018年4月下旬起基本保持200元/千克以下的价格。长期的低价导致厂家生产意愿弱，缺少库存，短期内出现供不应求的情况，引起价格上涨。近期出口利好与新厂家产量受限推动价格有所提升，后期出口利好影响可能减弱，需警惕价格回落的风险。
2.7维生素b1价格持续下跌
维生素b1又称硫胺素或抗神经炎维生素或抗脚气病维生素。从下游应用来看，vb1主要用于饲料添加剂，占比超过50%。目前全球vb1总需求量约0.9万吨，饲料级vb1全球需求量0.5万吨。全球vb1产能1.2万吨，国内主要生产企业为华中药业、兄弟科技、天新药业，国外主要生产企业为dsm。
目前vb1价格持续下滑。自2008年金融危机爆发以来，vb1价格持续下滑，至2010年，价格到达谷底，企业纷纷停产。受2011年6月洪水影响，华中药业和江西天新生产受限，vb1迅速提价。两大企业恢复生产后，vb1价格大幅回落至洪水前水平。2015年以来，vb1因环保影响，上游原料供应紧张，厂家减量生产，价格迅速提升，但随着产能恢复，vb1的价格已开始下降。我们认为，受产能提高影响，未来vb1价格会持续下滑。
vb1出口占比超5成，预计价格将持续下降。2018年我国vb1出口总量6652吨，占国内产能50%以上。2019年2月vb1的均价为189.79元/千克，环比下降1.75%。我们认为伴随国内工厂释放产能，市场价格将进一步下降。
2.8维生素b2价格受广济药业报价影响大
维生素b2又叫核黄素，促进发育和细胞的再生。主要用于饲料和食品添加行业。目前vb2全球总需求约为7000吨，国内vb2市场年需求约2100-2200吨。全球vb2主要生产企业有广济药业、巴斯夫、dsm。这三家企业产能占全球产能的80%。
目前vb2价格出现一定幅度下降。自2015年7月起，国产vb2价格从低位持续回升，直到183.55元/千克小高点，紧接着下跌10.95%。因2017年7月主要厂商停止报价，价格反弹至177元/千克。2019年2月价格为148.89元/千克，环比下滑12.78%。受新厂家产品进入市场报价偏低影响，vb2最新报价回落至130元/千克。我们认为，vb2未来价格将会在当前位置上下波动。
vb2出口占比超6成，价格受广济药业报价影响大。2018年我国vb2出口总量3003吨，同比增长9.63%，占国内产能60%以上。2019年2月vb2的均价为206.21元/千克，环比下降5.24%。我们认为，由于出口主要由广济主导，其市场份额占到75%，且广济具有技术优势和规模效应，因此价格受其报价影响较大。
2.9维生素k3价格有上涨可能
维生素k3属于促凝血药，可以用于治疗vk缺乏所引起的出血性疾病。60%以上的vk3用于饲料添加剂，因此受饲料业和畜牧养殖业的影响较大。vk3全球需求量为6000吨，总产能约1万吨，产能已经严重过剩。目前，主要生产厂家有兄弟科技、陆良和平、乌拉圭dirox、土耳其oxyvit。其中兄弟科技2016年以2000吨产量占全球35%的市场份额。
目前vk3价格小幅上涨。生产vk3需要重金属铬（红矾钠），环境污染较为严重，铬矿供应对vk3的价格影响明显。2008年以后，由于vk3产品价格持续低迷，多数小企业被迫停产。兄弟科技通过技术改进减少排污、降低成本，技术优势形成。我们认为，受南非大型矿企控制出货量影响，铬矿港口报价持续上涨，国内进口量持续下降，因此受铬矿货源紧缺且价格上涨影响，vk3价格短期亦有上涨可能。
2.10生物素
生物素又称维生素h、辅酶r，是水溶性维生素，是一种维持人体自然生长、发育和正常人体机能健康必要的营养素。主要用于饲料领域，近期发酵类产品对生物素的应用增长速度加快。根据博亚和讯2016年数据，生物素全球产能约400吨，全球需求约250吨，国内产量约240吨，国内需求约30吨。生物素生产厂家基本集中在浙江省，且各厂家产能无明显差异，总体产能处于过剩状态。
目前生物素价格平稳。2017年6月，因史上最严厉、持续时间最长环保督查开始，主要厂家停产检修接受督查，生物素市场供给偏紧，平均报价从7月初的67.5元/kg一跃至225元/kg，后来随着主要厂家陆续恢复生产供应，价格逐渐回落趋于平稳，自2019年初价格稳定在54元/kg。我们认为，虽然生物素总体供给过剩，但其未来价格受环保因素和厂家出货策略因素影响显著。
生物素的出口分散于各个具备生产能力的企业，其中圣达生物生物素的出口份额最高，近年份额基本在25%-30%之间波动。除此之外，生物素的出口区域也比较分散，主要出口区域包括荷兰、美国、德国等。